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智通财经APP获悉，瑞士医药巨头罗氏(Roche Holding AG)最新公布的业绩数据显示，该医药巨头第一季度整体销售额意外出现下滑，核心原因是其较老款药物面临更加激烈竞争，加之一种关键多发性硬化症药物的需求低于预期的负面影响，以及瑞士法郎兑美元升值。

就该公司的基本面预期而言，罗氏可谓处于一个从老药时代向新研发创新药物组合过渡，但市场要求更高增长确定性的阶段。当前罗氏老药组合面临仿制药/生物类似药冲击、部分关键创新药研发管线又出现临床与安全性不确定性。

罗氏周四表示，总销售额数据同比下滑5%，至约147亿瑞士法郎(即大约187亿美元)，低于分析师们平均预期的151亿瑞士法郎。按固定汇率计算，总销售额则增长6%。其中制药业务销售额高达114.69亿瑞士法郎，占集团销售额的77.9%，诊断业务销售额32.53亿瑞士法郎，占22.1%。

强势瑞郎叠加Ocrevus不及预期，罗氏首季业绩承压

制药业务仍是该公司的绝对核心增长引擎，而诊断更多扮演稳定器角色。对制药增长贡献最大的五个品种是Xolair、Phesgo、Hemlibra、Vabysmo以及Ocrevus，合计一季度销售大约53亿瑞士法郎，按固定汇率增长14%。但是其备受市场瞩目的多发性硬化症药物Ocrevus销售额仅仅增长6%，但低于分析师平均预期。

据了解，罗氏当前正通过并购交易与升级自身产品组合相结合的方式，力争能够弥补分析师们普遍预计的到2029年可能将因更便宜仿制药而损失的约58亿瑞士法郎销售额，重点聚焦抗击肥胖症及相关疾病——即愈发聚焦于减肥药产品管线。这家瑞士制药商也在积极采取措施来进一步收紧成本。

在上一季度曾经令投资者们失望的重磅眼科药物Vabysmo，第一季度实现销售额显著增长13%，并显示出在美国市场可能出现强劲复苏的迹象;此前，罗氏不得不加大资助力度，以帮助患者们获得该药物。

对罗氏竞争力至关重要的是其后期临床试验结果，而这些结果近期表现好坏不一。该公司本周表示，一种试验性多发性硬化症药丸在两项关键研究中大致将疾病复发次数减少了一半，但服用该药物的患者死亡人数多于对照组，这并未消除外界对其安全性的担忧情绪。

该公司首席执行官Thomas Schinecker在电话会议上表示，罗氏正“以我们所能达到的最快速度”向监管机构们提交该疗法的正式申请。他表示，在部分多发性硬化症试验中，罗氏已获得美国食品药品监督管理局(即FDA)的许可，开始将一部分患者转入这种新药治疗。

罗氏股价今年以来已下跌近5%。相比之下，总部同样位于瑞士的竞争对手诺华公司股价上涨了5.5%;在其老牌畅销药同样面临仿制药竞争之际，诺华也在持续进行收购交易来布局更广泛以及更具增长前景的产品管线。

罗氏在很大程度上免受美国政府主导的新药品关税带来的剧烈冲击，因其从特朗普政府获得了一项为期三年的豁免协议，并正投入数十亿美元扩大其在美国市场的制药业务布局，以缓解未来的贸易风险。

这家瑞士制药巨头重申了其全年业绩增长预测，即按固定汇率计算，今年剔除部分项目后的调整后每股收益将实现高个位数级别的增长速度。

从老药时代向创新药组合过度的罗氏

若进一步拆解该公司的“热门药物/核心创新药组合”，罗氏现在最重要的销售额支柱已经非常清晰：Ocrevus一季度销售16.92亿瑞士法郎，仍是公司第一大药品;Hemlibra销售额约为11.90亿，Vabysmo约为10.24亿，Tecentriq约为8.11亿，Xolair约为7.08亿，Phesgo约为 6.86亿，Perjeta约为6.72亿。

从核心领域看，罗氏当前总销售额的核心贡献主要来自四条线：第一是神经科学/神经免疫，由 Ocrevus、Evrysdi、Enspryng 驱动;第二是血液与免疫，由Hemlibra、Xolair、Polivy、Gazyva 支撑;第三是眼科，Vabysmo已是该公司最重要的新增长资产之一;第四仍然是肿瘤，但结构已从老一代单抗转向Phesgo、Polivy、Alecensa等较新的产品。诊断业务内部则主要由Core Lab(大约17.98亿瑞士法郎，占诊断业务销售额的大约55.3%) 贡献，其次是Molecular Lab、Near Patient Care以及Pathology Lab业务。

罗氏股价今年以来疲软，本质上是市场在交易三重担忧。第一，外汇与报表口径压力：美元走弱、瑞郎偏强，直接把本来按固定汇率仍在增长的销售额，压成了报表上的同比下滑。第二，专利悬崖与增长接棒焦虑，该公司承认，到2029年，预计仿制药/生物类似药将侵蚀约58亿瑞士法郎销售额;而年初市场对Vabysmo的增速已有失望情绪，当时就有分析师点出其销售增速不够强、全年指引也偏谨慎。第三，管线虽有亮点，但“确定性折价”上升：3月giredestrant在一项关键乳腺癌晚期试验中失利，罗氏股价当日一度跌超7%;4月，针对多发性硬化症的fenebrutinib虽提交监管申请，但临床中出现7例死亡，对比药仅1例，这又让市场对其监管风险和峰值销售预期更保守。

罗氏可谓处于一个从老药时代向创新药组合过渡但市场要求更高业绩增长确定性的阶段。短期来看，Ocrevus、Hemlibra、Vabysmo、Xolair以及Phesgo足以维持销售额韧性，制药主业质量仍强;中期看，决定估值能否重估的关键，不在于一季报业绩本身，而在于Vabysmo 能否重新加速、giredestrant其他适应症能否挽回信心、fenebrutinib能否穿越安全性争议，以及肥胖症布局能否从“选项价值”走向可量化销售额。

罗氏3月公开表示目标是在减肥药物市场取得两位数份额、至少跻身前三，但这更偏2027年以后的增长故事，而不是眼前能立刻修复股价的正面积极催化剂。罗氏股价今年表现疲软，不是因为该公司没有出现增长趋势，而是因为市场正在要求它证明新的业绩增长引擎能加速显现，能够尽快实现真正覆盖专利悬崖。